Grayscale：哪些加密资产Q3表现最佳 Q4将受哪些因素驱动

来源：Grayscale；编译：金色财经

本文要点：

加密货币中的每项资产都与区块链技术存在某种关联，并共享相同的基本市场结构——但共同点也仅限于此。该资产类别涵盖了广泛的软件技术，应用于消费金融、人工智能 (AI)、媒体和娱乐等领域。为了使数据井然有序，Grayscale Research 使用与富时罗素 (FTSE/Russell) 合作开发的专有分类法和指数系列，即“加密板块”（Crypto Sectors）。“加密板块”框架涵盖六个不同的细分市场（图表 1）。它们共包含 261 种代币，总市值达 3.5 万亿美元。

图表 1：“加密板块”框架有助于组织数字资产市场

衡量区块链基本面

区块链并非企业，但可以用类似的方式衡量其经济活动和财务健康状况。链上活动的三个最重要指标是用户、交易和交易费用。由于区块链是匿名的，分析师通常使用“活跃地址”（至少有一笔交易的区块链地址）作为用户数量的不完美替代指标。

Q3，区块链健康状况的基本面指标涨跌互现（图表2）。负面因素方面，货币和智能合约平台加密货币板块的用户数量、交易量和费用环比均有所下降。总体而言，自2025年Q1以来，与Meme币相关的投机活动有所下降，这导致了交易量和交易活动的下降。

更令人鼓舞的是，基于区块链的应用程序费用环比增长了28%。这一增长是由少数几个按费用收入排名领先的应用程序的活动集中推动的：(i) Jupiter，基于Solana的去中心化交易所；(ii) Aave，加密货币领域领先的借贷协议；以及(iii) Hyperliquid，领先的永续期货合约交易所。按年率计算，应用层费用收入现已超过100亿美元。区块链既是数字交易的网络，也是应用程序的平台。因此，更高的应用程序费用可以被视为区块链技术应用日益普及的标志。

图 2：2025 年Q3，各加密货币板块的基本面表现不一

跟踪价格表现

2025年Q3，所有六个加密板块的加密资产回报率均为正值（图表 3）。比特币的表现落后于其他细分市场，这种回报模式可以被视为加密货币的“山寨季”——尽管与过去比特币主导地位下降的其他时期不同。受中心化交易所 (CEX) 交易量上升的推动，金融加密板块领涨，而智能合约平台加密板块可能受益于稳定币立法和采用（智能合约平台是用户使用稳定币进行点对点支付的网络）。虽然所有加密板块都实现了正回报，但人工智能加密板块落后于其他细分市场，反映了人工智能股票回报低迷的时期。货币加密板块的表现也不佳，反映出比特币价格的涨幅相对温和。

图 3：比特币表现逊于其他加密板块

加密资产类别的多样性意味着主导主题和市场领导地位的频繁轮动。图表 3 展示了 2025 年Q3基于波动率调整后价格回报排名前 20 位的指数合格代币。该榜单包含一些市值超过 100 亿美元的大盘代币，包括 ETH、BNB、SOL、LINK 和 AVAX，以及一些市值低于 5 亿美元的代币。金融加密板块（七种资产）和智能合约平台加密板块（五种资产）在本季度前 20 名榜单中占比最高。

图 4：按风险调整后的回报率计算，各加密板块表现最佳的资产

我们认为，近期市场表现突出的有4大主题：

(1) 数字资产库财库(DAT)：上个季度，DAT 数量激增：上市公司在资产负债表上持有加密货币，并作为股权投资者的投资工具。排名前 20 的代币中，有几种可能受益于新 DAT 的创建，包括 ETH、SOL、BNB、ENA 和 CRO。

(2) 稳定币的采用：上季度的另一个重要主题是稳定币的立法和采用。7 月 18 日，特朗普总统签署了《稳定币法案》（GENIUS Act），这项新法案为美国的稳定币提供了全面的监管框架（参见金色财经此前文章《稳定币与支付的未来》）。该法案通过后，稳定币的采用加速，流通供应量增长 16%，达到 2900 多亿美元（图表 4）。主要受益者是托管稳定币的智能合约平台，包括 ETH、TRX 和 AVAX——其中 AVAX 的稳定币交易量显著增长。稳定币发行商 Ethena (ENA) 也获得了强劲的价格回报，尽管其 USDe 稳定币不符合《稳定币法案》的要求（USDe 在去中心化金融中被广泛使用，而 Ethena 已推出一款符合《稳定币法案》的新稳定币）。

图 5：本季度稳定币供应量增长，以太坊领涨